Czy PFM inwestują w sposób racjonalny? Czy polityka inwestycyjna PFM wypełnia kryteria efektywności portfelowej? Z czego wynika istniejący poziom zaangażowania PFM w pomiar skuteczności alokacji zarządzanych aktywów? Tak sformułowane pytania badawcze prowadzą do analiz podjętych w monografii i sformułowania hipotez: głównej (Hg) oraz cząstkowych (HI-H5), które zweryfikowano w ramach przeprowadzonych badań.
Hipotezy te o charakterze opisowym, a także przyczynowo-skutkowym, przedstawiają się następująco:
Hipoteza główna:
Hg - Państwowe fundusze majątkowe jako globalny inwestor alternatywny mogą stanowić trwały element światowych finansów, mimo różnych uwarunkowań ich funkcjonowania.
Hipotezy cząstkowe:
HI - Wiodące funkcje społeczno-ekonomiczne PFM, według skali zarządzanych aktywów, to: solidaryzm międzypokoleniowy, efektywne zarządzanie rezerwami walutowymi, rozwój społeczno-ekonomiczny, zabezpieczenie emerytalne, stabilizacja makroekonomiczna oraz inwestycje bezpośrednie.
H2 - Funkcje PFM, które cechują się unikalnością albo perspektywami większej skuteczności wobec istniejących narzędzi polityki finansowej, to: solidaryzm międzypokoleniowy, efektywne zarządzanie rezerwami walutowymi oraz stabilizacja makroekonomiczna.
H3 - Większość PFM charakteryzuje się nikłym poziomem przejrzystości, a także - świadomości społecznej ich funkcjonowania. Uwarunkowane jest to ich genezą, usytuowaniem na terenie państw o niskich, ogólnych standardach informacyjnych i ograniczonym poziomem odpowiedzialności wobec interesariuszy. Aczkolwiek przejrzystość niektórych PFM wyróżnia się na tle swych państw-za- łożycieli, co uznać należy za celową strategię działania. W całej populacji PFM standardy informacyjne ulegają stopniowej poprawie.
H4 - Mimo niższej dynamiki wzrostu cen czołowych surowców strategicznych oraz rozwoju gospodarek wschodzących, większość PFM znajduje się w fazie akumulacji kapitału.
H5 - Choć portfele inwestycji PFM wykazują dywersyfikację inwestowania w różne klasy aktywów (tradycyjnych i alternatywnych) - służącą zwiększeniu efektywności portfelowej - większość PFM nie interesuje się w sposób wszechstronny i konsekwentny monitorowaniem wyników inwestycyjnych odnoszonych do ryzyka. Przypisać to można długoterminowej perspektywie większości spośród zakładanych funkcji PFM i specyfice dokonywanych lokat (duży udział aktywów o ograniczonej płynności), a także łatwości dostępu do państwowych środków finansowych i miernej jakości zarządzania inwestycyjnego.
Z perspektywy zastosowanych metod prezentowana monografia stanowi badanie pełne populacji wszystkich 80 PFM działających na świecie. Jednostkami przeprowadzonego badania są zatem poszczególne PFM. Naukowa eksploracja podjęta w monografii dotyczy kluczowych parametrów działalności tych instytucji, jak i zjawisk towarzyszących. Tak dobrana metoda badawcza wynika z heterogeniczności PFM, ich środowiska, jak i inwestycji podejmowanych przez te podmioty. Mimo zindywidualizowanego podejścia do funkcjonowania poszczególnych PFM, analiza działalności tych instytucji dokonana jest także na podstawie danych zbiorczych, co ma ułatwić wnioskowanie o niektórych, kluczowych właściwościach tak badanej zbiorowości. Stwarza także możliwość śledzenia ewolucji zbiorowości PFM dynamicznie (w różnych przedziałach czasu).
Okres badawczy zdeterminowany został przede wszystkim historią samych PFM. Choć powstanie najstarszego z nich datuje się na połowę XIX w., to dominantą powoływania tych funduszy jest rok 2006 (czas poprzedzający ostatni z globalnych kryzysów ekonomicznych), zaś znakomita większość PFM zakładana była na przełomie XX i XXI w. W przypadku opracowań zbiorczych przyjęto zasadę, aby prowadzone obserwacje i wnioski wysnuwane na ich podstawie dotyczyły możliwie najdłuższych szeregów czasowych. Proces tworzenia monografii przełożył się na konieczność wielokrotnej aktualizacji dostępnego materiału faktograficznego (w tym liczbowego).
W monografii zawarto odwołanie do różnorodnych źródeł informacji. Bibliografia obejmuje ponad 400 pozycji i zdominowana jest - z uwagi na specyfikę problemu - przez zasoby obcojęzyczne. Wśród wykorzystanych źródeł są monografie, czasopisma naukowe i branżowe, raporty okresowe (włącznie z sprawozdawczością samych PFM, ich organów, nadzorców, zarządzających oraz mocodawców), specjalistyczne bazy danych (na czele z Sovereign Wealth Fund Institute, Sovereign Wealth Center oraz Preqin), materiały instytutów badawczych, serwisy finansowe oraz zasoby internetowe. Poddano także analizie wszelkie dostępne dokumenty założycielskie przygotowane przy tworzeniu PFM, prospekty, statuty, prace metodyczne i wyniki badań firm konsultingowych, naukowo-badawczych i organizacji międzynarodowych oraz opracowania wielu innych podmiotów zainteresowanych problematyką PFM.
Monografia, obejmująca całościowe badanie zindywidualizowanej zbiorowości PFM, ma w przeważającej mierze charakter mikroekonomiczny. Jednakże ze względu na genezę badanych funduszy (ich państwowy rodowód) nie pominięto odniesień do zmiennych makroekonomicznych, w szczególności przy ilustracji czynników warunkujących tworzenie tych podmiotów, kontynuację przez nie działalności i wyposażanie je w aktywa inwestycyjne (pochodzące zazwyczaj z państwowych rezerw dewizowych).
Dołożono starań, aby dane na temat funkcjonowania PFM były możliwie najbardziej aktualne i spójne, aczkolwiek ograniczenia w dostępie do informacji (niekiedy znaczne) i opóźnienia w ich publikowaniu przez poszczególne podmioty i ich organy, determinują zarówno retrospekcję, jak i kompletność informacji. Osobnym problemem są rozbieżności pod względem kompletowania danych na temat działalności inwestycyjnej w ramach poszczególnych źródeł informacji, jak i funduszy.
Podjęte w monografii badania mają charakter zarówno analizy jakościowej, jak i ilościowej. W części zasadniczej tekstu elementy liczbowe zostały całościowo włączone do poszczególnych rozdziałów (w postaci tabel i rysunków). Załączniki skoncentrowane są na danych ilościowych oraz zunifikowanych cechach funduszy i ich mocodawców (suwerenów).
Studiom podjętym w niniejszej monografii towarzyszą merytoryczne ograniczenia, utrudniające analizę prowadzącą do weryfikacji postawionych hipotez i formułowania wniosków. Najbardziej oczywistym z tych ograniczeń jest nowatorstwo podjętej tematyki oraz skromna liczba wszechstronnych analiz poświęconych PFM na świecie.
Kolejnym zastrzeżeniem poznawczym jest - wielowątkowo akcentowana w niniejszej monografii - niewielka przejrzystość informacyjna PFM. Fragmentaryczne, niespójne i nieaktualne dane na temat niektórych z funduszy komplikują analizy poszczególnych podmiotów objętych badaniem, jak i sumaryczne konkluzje w odniesieniu do całości środowiska PFM. W praktyce luki w zbiorach danych eliminują także wykorzystanie zaawansowanych narzędzi ilościowych.
Inną barierą w przeprowadzonych badaniach jest sama kwalifikacja podmiotów do grupy PFM. Przy nieujednoliconej nomenklaturze i heterogeniczności tych instytucji może zdarzyć się, że niektórzy obserwatorzy uznawać będą za PFM podmiot, który nie będzie zaliczany do tej grupy przez pozostałych badaczy.
Następnym, niebagatelnym wyzwaniem jest pochodzenie PFM z wielu państw świata - o skrajnie odmiennych standardach życia publicznego, ustroju politycznego, ładu korporacyjnego (ang. corporategovernance), kultury i języka. Choć podjęto tu próbę ujednolicenia danych, włącznie z pozyskiwaniem ich z lokalnych źródeł, to tak duża niejednorodność analizowanych informacji, z natury rzeczy, utrudnia ich porównanie i interpretację.
Merytoryczną trudnością, o jakiej także trzeba wspomnieć, jest interdyscyplinarność badań odnoszących się do PFM. Całościowa ocena implikacji funkcjonowania tych funduszy - prócz oczywistych związków z dziedzinami takimi jak ekonomia, zarządzanie i finanse - wymaga poszerzenia obszaru zainteresowań m.in. o nauki polityczne oraz gospodarkę surowcami mineralnymi i energią. Choć więc monografia z założenia skoncentrowana jest na finansach, to wystąpiła okazjonalna konieczność posiłkowania się danymi i źródłami z innych - często odległych pojęciowo - dyscyplin.
Międzynarodowy charakter działalności PFM i ubóstwo poświęconych im kompleksowych analiz znalazły odzwierciedlenie w doborze odniesień literaturowych. Zdominowany on jest, jak wspomniano, przez źródła zagraniczne, przy czym wiele z nich ma charakter publicystyczny, biznesowy, skrótowy i incydentalny. W znacznej mierze przegląd literatury naukowej posłużył więc ilustracji podejmowanych zjawisk wpływających na PFM lub stanowiących efekt ich działania, nie zaś teoretycznemu tłu omawianej formy inwestycji, bowiem istniejące podstawy w tym względzie są wątłe. Prócz wykorzystania wąskiej grupy opracowań naukowych i analitycznych, ściśle zbieżnych z podejmowaną tematyką, posłużono się istniejącymi zasobami informacyjnymi i raportami autorstwa samych funduszy.
Struktura niniejszej monografii ma budowę implikacyjną, którą syntetycznie zademonstrowano w diagramie 1.
W rozdziale 1 podjęto próbę wyjaśnienia pojęcia oraz zaprezentowania typologii PFM na tle innych kategorii inwestorów instytucjonalnych (tradycyjnych oraz alternatywnych). Przedstawiono miary społecznej istotności tych funduszy, modele ich funkcjonowania oraz formy organizacyjno-prawne, jakie obierane są na świecie przez PFM.
Rozdział 2 obejmuje szacunki skali sumarycznych aktywów PFM na tle innych inwestorów instytucjonalnych (tradycyjnych oraz alternatywnych) oraz systematykę wpływu tych funduszy na gospodarki państw-założycieli, a także odbiorców ich inwestycji. W tej części monografii podjęto próbę nakreślenia charakterystyki PFM, ich możliwie najbardziej aktualnego stanu aktywów w podziale na poszczególne fundusze oraz przykładów znaczniejszych transakcji, jakie były udziałem tych podmiotów w historii.
Istotnym z punktu widzenia celów monografii jest rozdział 3. Zawiera on typologię PFM w świetle dotychczasowych badań naukowych, jak i autorskiej metodyki proponowanej w kontekście zadań stawianych przed PFM. Na podstawie empirycznych badań wszystkich aktywnych w świecie PFM, pogrupowano ich funkcje w następującej hierarchii: solidaryzmu międzypokoleniowego, zarządzania rezerwami walutowymi, rozwoju społeczno-ekonomicznego, zabezpieczenia emerytalnego, stabilizacji makroekonomicznej oraz inwestycji bezpośrednich. Dokonano oceny funkcji wypełnianych przez PFM w stosunku do konkurencyjnych narzędzi polityki finansowej, jak i potencjalnej skuteczności działania.
Domeną rozdziału 4 jest problematyka przejrzystości PFM - newralgiczna z punktu widzenia pozostałych elementów dokonanej analizy oraz wszelkich innych dociekań co do działalności tych podmiotów i ich skutków. W tej części monografii, prócz wyjaśnienia genezy niskich standardów raportowania ze strony większości funduszy, wyszczególniono i zilustrowano czołowe, światowe inicjatywy, których celem było wypracowanie dobrych praktyk informacyjnych, jak i pomiar stopnia otwartości informacyjnej poszczególnych PFM.
Analiza przesłanek tworzenia i źródeł finansowania PFM znalazła się w rozdziale 5. Sporządzono to w ramach zasadniczych kategorii pochodzenia aktywów tych funduszy i rozpatrzono perspektywy napływu środków do omawianych funduszy na podstawie prognozowanych cen surowców i intensywności eksportowej. Analiza ta prowadzi do przekonania co do kontynuacji działalności tej formy inwestycji publicznych w długim okresie.
Obszernym fragmentem monografii jest rozdział 6, który został poświęcony polityce inwestycyjnej PFM. Znalazły się tu rozważania na temat systematyki inwestycji dokonywanych przez PFM na tle ewolucji ogólnego środowiska inwestycyjnego na świecie. W dalszej części tego rozdziału inwestycje przeanalizowano w dwóch głównych ujęciach - według klas aktywów i regionów geograficznych. Ważne miejsce w tych rozważaniach znalazły aktywa alternatywne, co odpowiada zasadniczemu celowi pracy.
W rozdziale 7 poddano analizie metody pomiaru efektywności (tradycyjne oraz alternatywne), wyniki obrazujące skuteczność zarządzania portfelowego oraz zawarto ocenę przyczyn ograniczonych standardów profesjonalnych i informacyjnych w tym zakresie. Ocena efektywności funkcjonowania PFM pozostaje problemem kontrowersyjnym. Stanowi to pochodną zarówno ograniczonego poziomu ogólnych praktyk informacyjnych reprezentowanych przez większość tych funduszy, braku motywacji ze strony ich suwerenów do stawiania tego rodzaju celów, jak i realizacji przez fundusze zamierzeń o charakterze niefinansowym (w tym politycznym), których interpretacja nie jest przedmiotem tej monografii.
W załącznikach (1-80) przedstawiono, opracowane na podstawie licznych źródeł informacji, ujednolicone zakresowo, profile wszystkich działających współcześnie PFM (wraz z możliwie szeroką charakterystyką tych podmiotów, a także ich suwerenów). Załączniki zawierają genezę i nazewnictwo omawianych funduszy, ich model finansowania, organizację funkcjonowania, strategię inwestycyjną, alokację aktywów, świadectwa pomiaru efektywności inwestycyjnej oraz stopień umiędzynarodowienia ich organów.
Monografia ta nie powstałaby, gdyby nie inspiracja ze strony wielu osób i organizacji. Pierwotnym impulsem zainteresowania tak specyficzną tematyką było zamówienie ze strony redakcji Biura Analiz Sejmowych Kancelarii Sejmu, w ramach którego dokonano skrótowego, publicystycznego podsumowania działalności PFM pod koniec globalnego kryzysu finansowego lat 2007-2009. Dalsze prace realizowano w zakresie projektów badawczych zleconych przez
JM Rektora Szkoły Głównej Handlowej w Warszawie. Kolejnym bodźcem były szeroko zakrojone badania podjęte przy realizacji pionierskiego grantu z Narodowego Centrum Nauki (DEC-2012/07/B/HS5/03797), których owocem była seria współautorskich publikacji i którego środki posłużyły dostępowi do najbardziej kompletnej bazy danych (Sovereign Wealth Fund Institute). Życzliwość okazana przez Sovereign Wealth Fund Institute, a także Sovereign Wealth Center oraz Preqin, ułatwiła porównania między poszczególnymi zasobami baz danych i formułowanie krytycznych wniosków. Wyróżnić także należy zaproszenie ze strony redakcji Oxford University Press do napisania rozdziału w głównej światowej monografii poświęconej tym funduszom.
Niniejsza monografia stanowi zatem zwieńczenie, ale też rozwinięcie, dotychczasowych dociekań autora służących wielostronnej analizie PFM.
Bankowość